“Decidi escrever esse artigo em memória ao meu amigo e colega de Mestrado em Economia na Universidade de São Paulo, Gabriel Oliva. Em 2019, ele nos deixou precocemente aos 29 anos de idade devido a um câncer de estômago quando cursava o Phd em Economia na Universidade de Duke. Gabriel foi a pessoa mais inteligente e brilhante que conheci; além de ser um gênio na matemática, destacava-se dos demais alunos da turma por possuir extraordinário conhecimento da evolução do pensamento econômico, filosofia e história econômica. Gabriel tinha grande apreço pela Escola Austríaca de Economia e foi por influencia dele que eu tive interesse em começar a ler as obras de Hayek. Gabriel tinha um futuro brilhante e promissor, foi uma perda incalculável para todos nós.”

Este presente artigo tem como objetivo ser uma síntese de dois papers publicados pelo economista Friedrich Hayek, Prices and Production e The Monetary Theory and the Trade Cycle, nos anos de 1931 e 1932, respectivamente. Ambos são derivados de seminários realizados na London School of Economics (LSE) alguns anos antes da publicação. Hayek, que até 1930 lecionava na Universidade de Vienna, após esses seminários foi convidado a ser professor na LSE, cargo que permaneceu até 1950, quando depois foi para a Universidade de Chicago.

Em seus escritos, Hayek inicia tecendo uma crítica à Teoria Quantitativa da Moeda, estabelecida pelo economista Irving Fischer, que buscava relacionar o nível de preços médio com a quantidade de dinheiro na economia. Por meio de uma equação simples M*V = P*Y, a teoria de Fischer dizia que a multiplicação da quantidade de dinheiro (M) pela velocidade de circulação (V) deveria ser igual à multiplicação do nível de preços (P) pelo produto real da economia (Y). Como, no curto prazo, a velocidade de circulação da moeda não se altera e o produto real é constante, a única explicação para um aumento repentino nos preços só pode ser dada pelo aumento da quantidade de moeda.

Hayek não nega que um aumento da quantidade de moeda afeta positivamente o nível geral de preços e também não nega que a Teoria Quantitativa da Moeda (TQM) pode ser utilizada para explicar o aumento no nível médio dos preços na economia. Contudo, sua crítica à TQM reside no fato de que ela usurpa totalmente o problema central da Teoria Monetária, isto é, se resume a dizer que a única contribuição que Teorias Monetárias têm para Ciência Econômica é explicar o porquê do aumento ou da redução no nível geral de preços.

Para Hayek, Teoria Monetária é muito mais ampla do que isso: o efeito que o aumento da quantidade de moeda tem no nível geral de preços é apenas um campo a ser abordado, dentre diversos outros. Em primeiro lugar, Teorias Monetárias não devem ter como foco “níveis gerais de preços” ou “nível médio de preços”, mas sim quais são os efeitos de uma expansão monetária sobre os preços relativos e como eles afetam a estrutura produtiva da economia. De fato, se todos os preços subissem de forma idêntica, não haveria alteração nenhuma na produção real e o problema monetário estaria completamente resolvido, mas, claramente, não é isso o que acontece.

De acordo com Hayek, os efeitos de um aumento da oferta de moeda na economia dependem fundamentalmente da forma como ele é realizado no sistema. Os efeitos serão totalmente diferentes se a injeção de dinheiro for realizada diretamente aos bancos comerciais ou por meio de crédito a empresas, por meio de aumentos ao funcionalismo público ou até mesmo pela descoberta de uma mina de ouro (na época, o padrão ouro era o usual).

Uma expansão monetária, em geral, beneficia alguns e prejudica outros; os maiores beneficiados são os que estão mais “próximos” do novo dinheiro injetado no sistema. No caso da descoberta de uma mina de ouro, os principais beneficiados serão os que descobriram a nova mina, depois as pessoas que fornecem bens e serviços próximo a mina, depois os fornecedores dos fornecedores e assim por diante. No caso da injeção de dinheiro para empresas, os maiores beneficiados serão os empresários que comandam as empresas que receberam o novo dinheiro, depois os fornecedores e credores dessas empresas, e assim por diante. No caso de injeção por meio dos bancos comerciais, os principais beneficiados serão os banqueiros e por aí vai. À medida que o novo dinheiro vai se dissipando na economia, os preços vão aumentando e aqueles que estão mais “longe da fonte” terão sua renda corroída pelo aumento de preços e serão os maiores prejudicados.

Portanto, fica claro que o problema de injeção de dinheiro na economia não é somente seu efeito no “nível geral preços” ou no “nível médio de preços”. Pelo contrário, a injeção de dinheiro afeta o preço relativo entre os bens, serviços e fatores de produção da economia, transferindo renda de algumas pessoas para outras, de forma complexa e pouco previsível.

A definição de “taxa de juros natural” para Hayek também é diferente das teorias convencionais; enquanto nas últimas, em geral, a taxa de juros natural é aquela que permite estabilidade no nível de preços, para Hayek a “taxa de juros natural” é aquela cobrada pelos bancos em uma economia onde a oferta de moeda é fixa e não existe multiplicador monetário. Porém, observe que, em uma economia que apresenta crescimento econômico, se a oferta de moeda é fixa, a tendência natural dos preços é cair. Portanto, ou a taxa de juros fica no nível “natural” ou fica em um nível que permite aos preços ficarem estáveis – os dois ao mesmo tempo é impossível.

Dessa forma, para que haja estabilidade de preços em uma economia em crescimento, é necessário injeção de dinheiro novo, o qual pode ser feito por meio da expansão de crédito pelos bancos comerciais ou emissão monetária pelo Banco Central. Em ambos os casos, o efeito do aumento da oferta de moeda na economia dependerá fundamentalmente da forma como ele será realizado (se será na conta corrente dos indivíduos, empréstimos para empresas, liquidez aos bancos, etc.) e isso terá influência sobre os preços relativos e na estrutura produtiva. Portanto, temos aí uma outra importantíssima conclusão da Teoria Monetária em Hayek: mesmo com os preços estáveis, é possível que ocorram distorções na economia causada por fatores monetários – algo totalmente contrário às teorias monetárias convencionais, as quais defendem que basta ter estabilidade de preços para que seja eliminada qualquer disfunção causada pela expansão monetária.

A estrutura produtiva da economia, isto é, a forma como as empresas se organizam e como os produtos são produzidos, depende principalmente da estrutura de preços. Uma empresa só existe se a estrutura de preços que ela enfrenta, como preço de clientes, fornecedores, credores, etc., permitir que ela apresente lucro e rentabilidade positiva durante determinado período de tempo. Já a estrutura de preços depende do padrão de consumo da sociedade. Caso haja uma mudança no padrão de consumo da sociedade, os preços se alteram e a forma como as empresas se organizam terá de ser revista, isto é, ocorrerá uma mudança na estrutura produtiva da economia.

Hayek introduz um conceito curioso, o qual ele chama de “método mais (ou menos) capitalista de produção”. Em linhas gerais, um método mais capitalista de produção significa um método que exige mais recursos e mais tempo, mas que no final das contas permite produzir mais bens e serviços e/ou bens e serviços de melhor qualidade. A transição de um método menos capitalista de produção para um mais capitalista ocorre de forma suave e efetiva caso haja um aumento voluntário da poupança por parte dos indivíduos. Se as pessoas diminuem seu consumo e aumentam a sua poupança, há mais recursos disponíveis para investimentos. Esses recursos podem ser disponibilizados para as empresas, que os utilizam para investir e aumentar sua estrutura, isto é, adotam um método mais capitalista de produção. Toda essa transição é guiada pela mudança na estrutura de preços da economia, que se comporta de forma a deixar rentável e lucrativo investimentos que antes não eram.

Uma expansão monetária realizada, por exemplo, por meio de um aumento da oferta de crédito às empresas, tem um efeito inicial similar ao aumento voluntário da poupança. Com mais crédito, as empresas são estimuladas a realizar novos investimentos, a aumentar a sua estrutura produtiva e a adotar um método mais capitalista de produção. Inicialmente, a estrutura de preços na economia se comporta como se tivesse ocorrido um aumento real da poupança. Contudo, há uma diferença fundamental entre os dois exemplos: enquanto no primeiro houve um prévio aumento da poupança para financiar os novos investimentos, no segundo não houve. Enquanto no primeiro a transição para um método mais capitalista de produção ocorreu de forma voluntária, no segundo ela ocorreu de forma forçada. Se ocorreu de forma forçada, a tendência é que a nova estrutura de preços não seja sustentável no longo prazo. Portanto, quando a expansão monetária cessar, a estrutura de preços voltará a seu padrão antigo, todos os investimentos realizados mostrarão que na verdade não eram rentáveis e as empresas terão de rever toda a forma de organização da produção, vendendo ativos, encurtando o processo e voltando a um método menos capitalista de produção. Esse retorno inevitável a um método menos capitalista é representado por uma crise econômico-financeira.

Toda essa explicação pode ser realizada de forma mais didática e ilustrativa em um simples exemplo:

“Imagine uma ilha onde vivem cinco pessoas, cada uma delas detém a propriedade de três coqueiros que geram dois cocos por dia cada. Além disso, cada pessoa tem a habilidade de pescar um peixe por dia. Nessa economia, o consumo de cada pessoa é equivalente a seis cocos e um peixe por dia. Essa alimentação é de certa forma desbalanceada, já que é muito coco para cada pessoa, porém pouco peixe.

Uma das pessoas que vivem na ilha chama-se “Empreendedor”. Um belo dia, Empreendedor tem uma ideia de montar uma ferramenta de pesca que permitirá aumentar o número de peixes pescados. Na verdade, ele tem duas ideias; ambas consistem de uma ferramenta de pesca, porém a primeira é uma ferramenta menos capitalista, exige menos madeira e permite pescar três peixes por dia. A segunda é uma ferramenta mais capitalista, exige mais madeira, mas permite pescar dez peixes por dia.

Empreendedor apresenta seu projeto para as outras quatro pessoas da ilha, todas gostam muito e se mostram dispostas a financiá-lo. Então, Empreendedor, entusiasmado com o projeto e com o apoio recebido, faz as contas e descobre que para montar a ferramenta menos capitalista seria necessária uma quantidade de madeira equivalente a cinco coqueiros, enquanto para a ferramenta mais capitalista seria necessária uma quantidade de madeira equivalente a dezesseis coqueiros.

Portanto, para montar a ferramenta menos capitalista basta que Empreendedor utilize um dos seus coqueiros e consiga mais um de cada um dos quatro demais habitantes da ilha. É verdade que, durante um tempo, o consumo das pessoas será reduzido de seis cocos por dia para apenas quatro cocos por dia, mas, após esse período, cada um terá três peixes por dia, muito melhor do que apenas um. Além disso, no futuro, novos coqueiros poderão ser plantados, fazendo com que, no final das contas, haja um aumento no consumo de peixe e manutenção do consumo de coco. Será melhor para todo mundo!

Já para montar a ferramenta mais capitalista seriam necessários todos os coqueiros da ilha mais um. Algo financeiramente inviável, porque não há recursos suficientes na ilha para a construção, ou seja, não existe poupança disponível para financiamento. Portanto, a construção da ferramenta mais capitalista é descartada por todos os habitantes e opta-se por financiar a construção da ferramenta menos capitalista.

De acordo com Hayek, o que a expansão monetária faz é criar um tipo de ilusão que leva os habitantes da ilha a acharem que a construção da ferramenta mais capitalista é viável, mesmo com a quantidade de coqueiros sendo insuficiente para financiar o investimento. Portanto, esses investimentos não sustentáveis são realizados e, quando a realidade vem à tona, já é tarde demais, criando uma crise econômico-financeira de grandes proporções. No exemplo da ilha, teria sido iniciada a construção da ferramenta de pesca mais capitalista sem madeira suficiente para finalizar o projeto. As pessoas que antes viviam com seis cocos e um peixe por dia vão acabar ficando sem coco e sem peixes, mesmo com o Empreendedor agindo com as melhores de suas intenções.”

Portanto, para garantir condições saudáveis e sustentáveis da estrutura de produção, é necessário que as decisões de consumo e poupança sejam realizadas de forma espontânea e voluntária. A partir do momento em que essas decisões voluntárias são distorcidas por algo artificial, como uma expansão monetária, a estrutura produtiva, os investimentos realizados e os recursos alocados passam a ser direcionados a um caminho equivocado e um ajuste futuro, necessário para a correção da estrutura, se torna inevitável. Hayek chama esse direcionamento equivocado da produção de “malinvestments”.

Cabe ressaltar que uma expansão monetária pode ser realizada de várias formas. Ela pode ser realizada por meio da intervenção do Governo, como, por exemplo, quando um Banco Central imprime dinheiro e injeta esses recursos nos bancos comerciais, aumentando a liquidez do sistema financeiro (é assim que funciona no Brasil nos dias atuais). O Banco Central também pode optar por imprimir dinheiro e comprar dívidas de empresas quebradas ou mesmo financiar o Tesouro Nacional; mas expansão monetária não é gerada somente pela intervenção do Governo, o próprio livre mercado pode ser causador dessa expansão. Por exemplo, em uma economia onde se utiliza o padrão ouro, a descoberta de uma nova mina é uma forma de expansão monetária. Além disso, os bancos comerciais privados, ao emprestarem um montante de dinheiro superior ao valor captado, por meio do multiplicador monetário, também provocam expansão monetária.

De acordo com Hayek, todas essas formas de expansão monetária são “distorcivas”, independentemente de se o que as causou foi um ato de intervenção governamental ou se foram ações corriqueiras de instituições privadas competindo no livre mercado. Dessa forma, Hayek entende que os bancos comerciais, ao utilizarem do multiplicador monetário, criam ciclos de expansão e contração na economia, acelerando o crescimento econômico em determinado período de tempo, mas que é corrigido em um período seguinte. Logo, mesmo em uma sociedade totalmente liberal, que adote uma moeda não controlada pelo governo (como, por exemplo, o ouro), ciclos econômicos irão ocorrer e é impossível tentar impedir essa dinâmica. Por outro lado, caso o governo atue tentando impedir esses ciclos, como, por exemplo, por meio da impressão de dinheiro pelo Banco Central para amenizar o período de contração, a única coisa que será obtida é o adiamento e aprofundamento do ajuste necessário, o que pode agravar ainda mais as crises financeiras sob o pretexto de preveni-las.

Além disso, cabe ressaltar que as expansões monetárias provocadas pelos bancos comerciais privados são muito mais limitadas do que as expansões provocadas por um ato de intervenção governamental. Isso porque os bancos comerciais não podem sair emprestando dinheiro sem limite definido, pois estão submetidos a uma restrição de liquidez devido a um volume periódico de saques em suas reservas. Já as expansões monetárias provocadas por atos governamentais podem atingir limites exorbitantes, dado que em tese não existe limite para a impressão de moeda fiduciária. Portanto, de acordo com Hayek, quando ocorrem ciclos econômicos de expansão e contração provocados pela expansão monetária por parte dos bancos comerciais, o melhor que o Estado pode fazer no momento da contração é não fazer nada. Isso porque a contratação é simplesmente um ajuste da economia à sua estrutura produtiva natural. Se o Estado tentar intervir por meio de uma nova expansão monetária visando a eliminar a contração, na verdade o que ele estará fazendo é somente adiando um ajuste inevitável, o qual virá mais forte e mais acentuado em um futuro próximo.

Ao chegar na parte final deste artigo, o leitor deve estar se perguntando: “então, qual é o sistema monetário ideal proposto por Hayek?”. Infelizmente, essa pergunta não é respondida em nenhum dos dois papers publicados por Hayek no início da década de 30. Porém, ele nos deixa uma reflexão interessante sobre o tema, em particular para o momento econômico da época em que se discutia o abandono ou não ao padrão ouro. Nos dias atuais, onde níveis de expansão monetária provocadas pelos Bancos Centrais atingiram níveis nunca antes imagináveis, vale a pena recapitular:

“Enquanto nós não conseguirmos analisar de forma mais profunda os verdadeiros problemas da teoria monetária, nem chegarmos a um consenso sobre as questões teóricas mais essenciais, não estaremos em uma posição de reconstruirmos drasticamente o nosso sistema monetário. Em especial, não estaremos em uma posição confortável para substituir o padrão ouro de ajuste semi-automático por uma moeda mais ou menos administrada arbitrariamente por uma instituição governamental. Na verdade, temo que, no estado atual do conhecimento, os riscos relacionados a tal tentativa sejam maiores do que o possível dano causado pelo atual padrão ouro.” (F.A. Hayek, Prices and Production, 1931)

*Victor Cezarini é Graduado em Economia pela UFMG e Mestre em Economia pela Universidade de São Paulo. Trabalhou nos Bancos de Investimento Brasil Plural e Indusval & Partners, foi coordenador do diagnóstico financeiro da equipe de transição do Governador Romeu Zema e atualmente trabalha como Assessor de Desestatização no Governo de Minas Gerais.